Rachaduras de crédito aumentam com balão de dívidas em dificuldades

(Bloomberg) — Vários pontos de estresse estão surgindo nos mercados de crédito após anos de excesso, de bancos com pilhas de dívidas de resgate, uma explosão de pensões no Reino Unido e problemas imobiliários na China e na Coreia do Sul.

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Com o dinheiro barato se tornando uma coisa do passado, isso pode ser apenas o começo. A dívida em dificuldades só nos EUA saltou mais de 300% em 12 meses, a emissão de alto rendimento é muito mais desafiadora na Europa e os índices de alavancagem atingiram um recorde em algumas medidas.

As tensões estão amplamente ligadas a aumentos agressivos de taxas pelo Federal Reserve e bancos centrais em todo o mundo, que mudaram drasticamente o cenário para empréstimos, derrubaram os mercados de crédito e os conflitos levaram a recessões, um cenário que os mercados ainda não precificaram.

Globalmente, quase US$ 650 bilhões em títulos e empréstimos estão em território problemático, segundo dados compilados pela Bloomberg. Tudo isso contribui para o maior teste de durabilidade do crédito corporativo desde a crise financeira e pode ser a faísca para uma onda de inadimplência.

“Muitos provavelmente serão um pouco mais complacentes do que deveriam ser”, disse Will Nicoll, diretor de investimentos de Private & Alternative Assets da M&G. “É muito difícil ver como o ciclo de inadimplência não seguirá seu curso, dado o nível das taxas de juros.”

Os bancos dizem que seus modelos de crédito mais amplos estão se mostrando muito robustos, mas começaram a reservar mais dinheiro para pagamentos não cumpridos, mostram dados compilados pela Bloomberg.

As provisões para perdas com empréstimos em bancos sistematicamente importantes aumentaram 75% no terceiro trimestre em comparação com o ano anterior, uma indicação clara de que eles estão se preparando para problemas de pagamento e inadimplência.

A maioria dos economistas prevê uma queda moderada no próximo ano. Uma recessão profunda, no entanto, pode causar problemas de crédito significativos porque o sistema financeiro global está “muito alavancado”, de acordo com a Elliott Management Corp., de Paul Singer.

Neste momento, as perspectivas de crescimento econômico são preocupantes. É provável que haja recessões contínuas em todo o mundo no próximo ano, com os EUA provavelmente entrando em uma no meio do próximo ano. economistas escreveram em uma nota. O primeiro semestre de 2023 será “acidentado” e “caracterizado por uma volatilidade mais alta e mais longa”, disse Sue Trinh, codiretora de estratégia macro global da Manulife Investment, à Bloomberg Television. “Há alguns caminhos a percorrer em termos de precificação total do risco de recessão global”, disse ela, acrescentando que as condições financeiras provavelmente melhorarão no segundo semestre do ano.

Mike Scott, gerente de portfólio da Man GLG, disse que “os mercados parecem estar esperando um pouso suave nos EUA que pode não acontecer. O mercado de empréstimos alavancados também é algo que estamos monitorando.”

Esse mercado cresceu muito nos últimos anos. Houve US$ 834 bilhões em empréstimos alavancados nos EUA no ano passado, mais que o dobro da taxa de 2007 antes da crise financeira.

À medida que a demanda crescia, aumentava também o risco. Em novos acordos de empréstimo nos EUA este ano, os níveis de alavancagem total estão em um recorde em relação aos ganhos, mostram dados compilados pelo Pitchbook LCD. Há também uma recessão de lucros iminente lá, alertou o estrategista do Morgan Stanley, Michael Wilson.

Empréstimos alavancados têm visto o “maior acúmulo de excessos ou crédito de qualidade inferior”, de acordo com o estrategista do UBS Matt Mish, as taxas de inadimplência podem subir para 9% no próximo ano se o Fed permanecer em seu caminho de política monetária agressiva, disse ele. Não tem sido tão alto desde a crise financeira.

taxas restritivas

Muitos investidores podem ter sido pegos pelo Fed este ano. Eles apostaram consistentemente que a ameaça de recessão forçaria o banco central a relaxar, apenas para ter sido repetidamente queimado por palavras duras e ações duras.

Embora o ritmo dos aumentos tenha diminuído, o presidente Jerome Powell também deixou claro que as taxas ainda precisam subir e permanecerão elevadas por algum tempo.

A Secured Overnight Financing Rate, referência em dólar para precificação, está em cerca de 430 pontos-base, um aumento de 8.500% desde o início do ano.

E neste novo mundo de taxas de juros mais altas e maior aversão ao risco, já há um aperto nos bancos globais, que ficaram sobrecarregados com cerca de US$ 40 bilhões em dívidas de compra desde o Twitter Inc. para a fabricante de autopeças Tenneco Inc. Os credores esperavam desfazer-se rapidamente de títulos e empréstimos vinculados às aquisições, mas não conseguiram fazer isso quando o apetite por ativos de risco despencou com o aumento dos custos dos empréstimos.

Há outro motivo para preocupação. A busca por rendimento durante a flexibilização quantitativa foi tão desesperada que os tomadores de empréstimos conseguiram suavizar as proteções aos investidores, conhecidas como convênios, o que significa que os investidores estão muito mais expostos aos riscos.

Por exemplo, mais de 90% dos empréstimos alavancados emitidos em 2020 e no início de 2021 têm restrições limitadas sobre o que os mutuários podem fazer com o dinheiro, de acordo com Armen Panossian e Danielle Poli, da Oaktree Capital Management LP.

Com os mercados inundados de dinheiro, mais empresas optaram por empréstimos baratos com poucos compromissos, algo que alterou os balanços.

Historicamente, as empresas costumavam usar uma combinação de empréstimos prioritários, títulos com classificação mais baixa na escala de pagamento e ações para se financiar. Na última década, no entanto, a demanda permitiu que as empresas cortassem a dívida subordinada, o que significa que os investidores provavelmente receberão menos dinheiro de volta se os mutuários não pagarem.

Quase 75% dos emissores nos EUA têm apenas empréstimos em sua estrutura de capital de dívida, de acordo com o JPMorgan Chase & Co., em comparação com 50% em 2013.

A Oaktree Capital Management LP alertou que algumas empresas são ainda mais vulneráveis ​​do que se pensava porque fizeram ajustes para tudo, desde sinergias a cortes de custos ao calcular seu índice de alavancagem. A desaceleração econômica significa que muitas dessas suposições provavelmente não se concretizaram.

Custos de empréstimos mais altos também podem ter um impacto no mercado de obrigações de empréstimos garantidos, que reúne os empréstimos alavancados e os securitiza com tranches de risco variável.

Matthew Rees, chefe de estratégias de títulos globais da Legal & General Investment Management, diz estar preocupado com inadimplências mais altas em porções de nível inferior de CLOs.

Os empréstimos subjacentes têm índices de alavancagem mais altos e cláusulas mais fracas do que no mercado de alto rendimento, disse ele. “Temos menos preocupação de que esses defaults” atinjam as tranches mais seguras porque eles têm “níveis de sobrecolateralização geralmente aceitáveis”.

A LGIM, que administra US$ 1,6 trilhão, não investe em CLOs.

A erosão das proteções do convênio também significa que os detentores de CLO e outros investidores em empréstimos alavancados, como fundos mútuos, estão mais vulneráveis ​​a perdas do que no passado. Como resultado, os valores de recuperação podem ser inferiores à média quando ocorrem inadimplências, disse Oaktree.

Daniel Miller, diretor de crédito da Capra Ibex Advisors, também está preocupado com os convênios, principalmente aqueles que contornam a prioridade dos credores.

“Eles são potenciais bombas-relógio na documentação”, disse ele.

Bolsões de volatilidade já estão surgindo. Na Coreia do Sul, os mercados de crédito entraram em turbulência quando o desenvolvedor da Legoland Korea, cujo maior acionista é a província local, perdeu o pagamento de um empréstimo. A precipitação enviou spreads corporativos de duração mais curta para uma alta de 12 anos.

A Ásia já estava lidando com as consequências de inadimplências recordes em títulos imobiliários chineses denominados em dólares, o que fez com que as junk notes do país perdessem quase metade de seu valor.

Apesar dos esforços do governo para apoiar o mercado, o contágio corre o risco de se espalhar ainda mais, pois o aumento dos pagamentos da dívida causa maior estresse aos tomadores de empréstimos no Sudeste Asiático e na Índia. Um comitê parlamentar vietnamita alertou recentemente sobre as dificuldades de pagamento de alguns desenvolvedores.

O colapso é um sinal de que os governos e os bancos centrais terão de agir com cuidado nas questões fiscais, com os sentimentos do mercado tão frágeis. O Reino Unido fornece outro exemplo de como as coisas podem dar errado rapidamente.

Os rendimentos dos títulos do governo dispararam após o miniorçamento não custeado do país em setembro, causando enormes perdas de marcação a mercado para pensões usando as chamadas estratégias de investimento baseadas em passivos. O caos significou que o Banco da Inglaterra teve que intervir para proteger a estabilidade financeira.

É provável que as variações nessas questões se repitam à medida que condições de empréstimo mais rígidas e maior cautela se instalem.

LDI é o primeiro “de muitos soluços de mercado”, disse a Apollo Global Management Inc. disse o CEO Marc Rowan no mês passado. “Pela primeira vez em uma década, os investidores estão perguntando não apenas sobre a recompensa, mas sobre o risco associado aos investimentos.”

–Com assistência de Jan-Patrick Barnert, Finbarr Flynn, Yvonne Man e David Ingles.

(Corrige o tamanho da emissão de empréstimos alavancados no parágrafo 12.)

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